【華創機械李佳團隊】李佳18930085662/魯佩/趙志銘/婁湘虹/胡剛13641925045

獨到見解:

公司是國內模壓成型設備龍頭企業，公司同時推進高端產品國產替代&加速國外銷售策略，營收、毛利率、凈利潤從16年3季度開始呈現高增長，同時17年1季度業績預告利潤5000萬左右，同比增速超3倍，且超過16年4季度凈利潤，淡季不淡。隨著上述策略的持續推進，2017年公司全年業績有望繼續超預期，公司小市值，高成長。

投資要點：

1.公司是模壓成型設備龍頭，處于產業鏈核心位置

公司主要產品包括注塑機與壓鑄機，其中注塑機市場份額全國第二，壓鑄機份額全國第三，是國內模壓成型設備龍頭，致力于高端模壓成型設備的研發與生產，堅定進口替代的發展戰略。

2. 注塑機、壓鑄機存量空間廣闊，高端模壓需求提升帶來新的增量

注塑機下游應用廣泛，盡管我國已經成為塑料生產大國，但人均塑料產量仍遠低于發達國家，未來增長空間較大。而壓鑄機主要應用于汽車零部件、家電零件、醫療器械及3C行業零件的生產，未來將會隨著產業的發展和更新持續出現需求缺口，增長空間較大。

隨著我國汽車輕量化技術的發展和下游消費產業的升級迭代，下游零部件中塑料部件及輕金屬合金部件占比將逐步增大，對于大型壓鑄件和高精度零部件的制造提出了更高的要求，同時也為國內高端模壓制造企業帶來了發展機遇。

國內高端模壓行業經過多年的發展提升顯著，但整體仍落后于國外制造業強國，目前國內高端模壓行業仍主要為國外企業占據，也即形成了較大的進口替代空間。

3.高端裝備產品進口替代、擴張海外營銷戰略有望促進業績高增長

公司注重研發，致力于打造能夠媲美歐日標準的高端產品線，近年來陸續推出的新產品能夠直接對標德國、日本同類產品，較高的性價比有助于提高公司在國內高端市場的市占率，幫助公司進一步實現高端裝備產品的進口替代策略；

同時，公司積極建立海外營銷網絡，提高海外營收占比，2015年公司海外營收占比高達18%，目標未來2-3 年內海外營收占比將達到30%。目前公司在全球共有30多個海外經銷商，業務覆蓋60多個國家和地區，依托HPM技術及品牌優勢，未來將在印度、南美、歐洲等重要海外市場建立海外生產基地及技術中心，進一步促進海外業績的增長。

4. 擴規模、重服務，進一步加強公司盈利能力

公司積極擴大生產規模、拓寬產品線，不僅有利于攤薄成本，提高毛利率，同時更多的產品種類能夠較好地滿足客戶的不同需求，促進公司產品的銷售，大大提高市場占有率。

另外，公司致力于打造完善的服務體系，在全球六十多個國家和地區建立服務事業部，通過高品質的服務提高客戶粘性和產品毛利率，促進公司持續健康發展。

5.投資建議：

公司一季度業績大超預期，淡季不淡，預計公司全年業績有較大突破。未來公司主業持續受益于高端裝備制造進口替代&海外布局加速，且毛利率將得到進一步改善。基于此，預計公司16-18年實現歸屬母公司凈利潤1.15億、2.33億、3.76億，對應EPS為0.46、0.94、1.52元，對應PE為50X、26X，16X，62億市值，小市值，高成長，維持推薦評級。

6.風險提示：

下游需求不及預期，高端產品、海外拓展受阻

報告正文：

一、伊之密：國內領先的模壓成型裝備龍頭，處于產業鏈核心位置

（一）公司是國內模壓成型裝備龍頭

伊之密是一家專注于模壓成型專用機械設備的設計、研發、生產、銷售及服務，為客戶提供從方案設計、產品制造到維修服務等全方位、個性化解決方案的公司，產品主要用于家用電器、汽車、3C產品、醫療器械、包裝及航空航天等領域，是中國最具競爭力和發展潛力的大型裝備綜合服務商、中國最具規模的裝備制造企業之一。

公司控股股東為香港家卓控股有限公司，實際控制人為甄榮輝、梁敬華、陳敬財，三人共同持有家卓控股100%股權，三人皆是公司董事，陳敬財同時擔任公司董事長。

公司產品主要包括高分子材料模壓注射成型設備（注塑機和橡膠注射機）以及輕合金模壓成型設備（壓鑄機），注塑機與壓鑄機占絕對比重，營收占比在90%左右，截至2016年末，公司注塑業務于全國塑機企業中排名第三，名次有所上升，公司壓鑄機業務則長期排于國內第二，目前已成為全球唯一一家在模壓成型各個領域都有涉及的裝備制造企業，努力趕超歐洲標準，是國內名副其實的模壓行業龍頭。

（二）模壓成型裝備處于機械行業產業鏈核心環節

模壓成型裝備，是指采用模壓成型工藝，將高分子材料或輕合金材料成型為制品的裝備，主要包括高分子材料模壓注射成型設備、輕合金模壓成型設備和橡膠平板硫化機等。模壓成型裝備具備速度、壓力、溫度、位置、時間等諸多變量的自動化控制，并具有網絡管理、遠程監控、多重安全監控及報警功能，屬于高端制造裝備，是我國“十二五”、“十三五”期間重點扶持的戰略性新興產業。

模壓成型裝備在機械行業產業鏈上處于核心環節，上游包括設備和零部件制造、高分子材料、模具制造、電氣設備等幾十個配套工業，下游行業是高分子材料、輕合金材料等材料制造，材料的終端應用領域則包括汽車、家電、3C、航空航天、醫療、包裝等多個領域。

我國模壓成型裝備產品系列化較為完善，基本滿足制造業發展需求。國內模壓成型裝備已形成鎖模力10-4000噸范圍的產品系列，滿足了小到鐘表零件，大到汽車發動機缸體，從高分子到輕合金等不同材料以及不同種類配套模具進行模壓成型生產的要求。

二、我國注塑機、壓鑄機存量空間廣闊，高端模壓需求提升帶來新的增量

（一）我國注塑機存量市場空間廣闊

塑料成型設備按原料加工前的熔融程度及成型工藝的不同，主要有擠出機、吹塑機、注塑機等三大類。其中注塑機領域是塑料成型設備行業中的一個重要分支，注塑機能使塑料制品一次成型，在提高生產效率的同時還易于實現自動化，是當今塑料機械中增長最快、生產數量最多的機種之一。目前全球注塑機的生產總量占整體塑料成型設備的50%，而注塑制品占全球塑料制品總量的30%。

在美國、日本、德國、意大利、加拿大等國家，注塑機產量占塑料成型設備總量的比例達到60%-85%。在我國注塑機產值占比約60%，是產量最大、產值最高、出口最多的塑料機械產品，高于全球平均水平，但相比西方發達國家，我國注塑機產值仍有較大的發展空間。

我國塑料機械行業發展迅速。2013年，全球注塑機銷量達到86500臺，比25年前增加了53000臺，其中90%的增量來自于亞洲新興市場，而亞洲市場中，中國又是注塑機的最大增量和存量市場。從2006到2015年的十年時間里，我國塑料機械行業工業總產值從221.33億元增長到580億元，工業銷售產值從216.08億元增長到530億元，增幅分別達到162%和145%，已是世界第一注塑機生產大國。

據中國塑料機械工業協會統計，注塑機的下游應用領域主要分布在汽車、家電和包裝飲料行業，三者占比分別達到26%、25%與12%。

我國注塑機具有廣闊市場空間。我國是塑料生產大國，2015年全國塑料制品總產量達7560.7萬噸，但在塑料消費方面，我國與發達國家相比仍有較大差距。從人均塑料消費量來看，2010年北美人均塑料消費量達到145kg，西歐人均塑料消費量達到132kg，我國則為46kg，僅為西方發達國家的1/3。作為世界第二大經濟體，該消費差距意味著我國塑料產業還擁有較大的提升空間，從而帶動塑料機械行業的發展。注塑機工業總產值已從2006年的143.86億元增長到了2014年的345.02億元，增幅達到140%，2015年預計超過360億元。

（二）汽車輕量化帶動壓鑄機需求持續提升

壓鑄是將熔融金屬在高壓高速下充填鑄型，并在高壓下結晶凝固形成鑄件的過程。壓鑄過程中的壓力達數十兆帕，填充速度（內澆口速度）約為16～80米/秒，金屬液填充模具型腔的時間極短，約為0.01～0.2秒，是技術最先進、效率最高的精密零部件制造技術，作為一種少、無切削的近凈成形金屬熱加工成型技術，其產品具有精密、質輕、美觀、節能、高效、低耗等諸多優點，適合規模化生產。

壓鑄機被廣泛應用于汽車、3C、家電、機電工具等領域的壓鑄件制造，其中汽車領域是壓鑄機應用的最大領域。每年汽車壓鑄件產量約占壓鑄機總產量的70%，其中80%以上是鋁合金壓鑄件。鋁合金壓鑄件主要用于汽車的輕量化改造，據估計汽車整車重量降低10%，燃油效率可提高6%—8%；每減少100公斤，百公里油耗可降低0.3—0.6升，二氧化碳排放可減少約5克/公里。新能源汽車每減重1%，續航里程可增加1%-1.5%。目前汽車輕量化已是汽車行業的發展方向。

鋁合金作為應用最為廣泛的汽車輕量化材料，需求持續擴大。根據國際鋁業協會統計，2006 年每輛轎車的鋁合金平均用量為121 kg，約占整車質量的10%；到2015 年增長到150 kg，2020 年將達到180 kg，約占整車質量的15%。另外根據中國鋁業協會研究，2014年中國汽車單車平均用鋁量達到92kg，與國外相比仍有較大差距，預計到2020年可達160kg，差距逐步縮小。

輕量化用鋁合金材料中，壓鑄件占比達80%，汽車輕量化的發展必將帶動壓鑄件、壓鑄機市場需求的持續提升。據估計，2018年我國壓鑄件產量將達395萬噸，比2015年增長37%，同期壓鑄機國內市場需求將達160億元。

（三）高端模壓需求帶來了較大的進口替代空間

汽車輕量化技術發展同樣帶動汽車高精度塑料部件的需求增加。汽車塑料零部件具有重量輕、設計靈活性強、制造成本低、性能優異等優勢，廣泛應用于保險杠、車燈、儀表盤和車門等方面。且隨著汽車材料技術向輕量化、環保化的方向發展，精密塑料部件代替鋼鑄部件正在成為行業趨勢。據APME預測，到2020年，發達國家汽車平均用塑料量將達500kg/輛以上，我國作為連續七年世界第一大汽車市場，有著龐大的汽車塑料部件市場。

家電產品日趨輕量化、小型化，對塑料制件和壓鑄件提出了更高的要求。注塑機在家電產品中應用廣泛，家用電器中空調外殼和風輪、洗衣機滾筒和面板、電視機外殼和導光板及冰箱門和儲物盒等均可通過注塑機生產，目前塑料在家用電器中的用量已達到重量比的40%。且隨著家用電器行業專用化、高性能化、安全、綠色環保趨勢發展的要求，以及家用電器產品日趨輕量化、結構緊湊化、小型化和個性化需求，對于高端注塑機和壓鑄機的需求將會進一步提升。

3C產業升級帶來高精度壓鑄機和注塑機的需求：

隨著數字化、信息化技術的發展和人們對3C產品需求的增長，3C產品正朝著輕、薄、小的方向發展，鎂、鋁合金材料具有的輕量化、鑄造性能好、比剛度高、電磁屏蔽性能好以及可回收性等優點，應用日趨廣泛，對高精度壓鑄機的需求隨之增加。

塑料零部件在3C產品中的應用也廣泛應用于導光板、按鍵、手機外殼、電子連接器等零部件，3C產品零部件的注射成型都需要精密塑料注射機滿足成型要求，這對于科技含量高的精密注塑機的市場需求日益增強。而據中國海關信息網數據，2015年中國從日本進口精密注塑機3610臺，其中多數為精密全電動注塑機。

我們認為，隨著國內高端裝備制造業的茁壯成長，未來國產注塑機和壓鑄機的技術水平將逐步趕超德國、日本等制造業強國，國產產品有望替代進口產品，逐步實現進口替代。

三、高端裝備產品進口替代、擴張海外營銷戰略有望促進公司業績高增長

（一）公司堅定進口替代戰略，打造國內行業領頭羊

我國的模壓成型行業大而不強。得益于產業轉移，經過多年發展，我國模壓成型設備行業的技術水平、工藝專業化水平和產品質量均得到一定程度的提升，但與幾個制造業強國相比仍相去甚遠，尤其在大型核心部件、高精度產品的加工上難以實現。我國模壓成型行業目前呈現以下特點：

企業規模小，無法滿足大型核心部件、高精度產品的加工要求；

數控系統和功能部件滯后，功能部件配套能力較弱；

在全電動控制技術、大型及特大型裝備技術、微型裝備技術、系統集成技術、高端專用控制技術等高端技術方面較為薄弱；

完善的服務體系尚未構建；

通用型、低附加值產品比重仍然較大。在這樣的背景下，公司對于高端裝備制造的戰略地位有利于公司在激烈的行業競爭中抓住行業發展的機遇，提高市場影響力。

公司持續加大研發投入，提高產品競爭力。公司一貫高度重視新產品研發及技術創新，連續多年來增加研發投入，不斷提升產品性能，降低成本。公司2015年研發費用支出達6,128萬元，占營業收入的5.15%；2016年上半年研發費用支出為2,816.66萬元，較去年同期增加了30.84%；成果方面，2015年，公司新獲得專利權28件，其中發明專利權5件，2016年上半年新獲得專利權11件，其中發明專利權1件，可謂碩果累累。

公司積極拓展外延合作，此前通過收購美國HPM的全部知識產權獲得相關技術，包括HPM公司主營的塑料注射成型機、鋁鎂合金壓鑄機、塑料片材擠出生產線和液壓壓力機械的全部專利技術等，而目前公司正在啟動和德國企業的合作項目，希望通過“歐洲設計，中國制造”的路徑將生產系統的整體造價降低。公司持續的研發投入完成相關技術積累，為之后持續推出新產品，實現進口替代戰略奠定基礎。

公司陸續推出高端系列新產品，有望實現進口替代。公司的研發投入獲得可觀的產出，目前已陸續推出能夠對標歐洲、日本的多款產品，包括A5系列高效伺服節能注塑機、全電動機器、H系列重型壓鑄機、HPM等，相比于歐日產品，其較高的性價比幫助公司提高國內高端市場的市占率。

新產品中，全新HPM半固態鎂合金注射成型機已于2016年7月量產，打破了長期以來被國外壟斷的格局，半固態鎂合金注射成型技術適用于輕量化汽車零配件、3C配件、醫療器械以及無人機電池外殼的生產，為國產輕量化汽車廠商提供了一個極具性價比的選擇，未來有望抓住汽車輕量化和新興產業消費升級帶來的行業大蛋糕，為公司業績的增長作出巨大的貢獻。

（二）海外市場擴張為公司輸送業績增長動力

公司海外營收占比持續增加。2015年公司海外營收達18%，連續兩年逐步上升，2016年上半年海外營達1.08億元，同比增加30.18%。目前公司的海外市場布局主要以開拓歐洲市場為主，并與2016年在西班牙、意大利、法國等國確定了新代理，公司目標為2-3 年內海外業務收入占比達到30%。

海外營銷網絡持續擴張。在海外市場，公司憑借收購美國百年企業HPM的全部知識產權，利用HPM技術及品牌優勢，公司開發了適合北美市場要求的新系列產品，北美市場各項拓展工作有序推進。截止2017年初，在全球，伊之密有30多個海外經銷商，業務覆蓋60多個國家和地區。另外，伊之密將在印度、南美、歐洲等重要海外市場建立海外生產基地及技術中心，為全球客戶提供更好的產品和服務。

四、擴規模、重服務，加強公司盈利能力

（一）擴大生產規模，降本增效，盈利能力大增

公司IPO募投項目于2015年上半年開始投產，經過兩年的產能爬升階段，目前項目產能已完全釋放，實現年產注塑機5680臺、壓鑄機1300臺的生產能力；募投變更項目也于2016年底完成建設，可實現年產精密模具250臺，年產注塑機關鍵零部件300套的生產能力。

此外，公司于2016年3月設立子公司伊明模具，正式進軍精密模具領域，建立繼注塑機、壓鑄機、橡膠機、高速包裝系統和機器人自動化之后的第六個事業部，進一步擴寬業務線。伊明2016年11月正式開工，預計未來幾年將形成年產精密模具600套的產銷規模，有望與傳統業務形成協同效應，完善產業鏈，進一步提高盈利能力。

公司毛利率行業居首。我們認為，公司積極擴大生產規模、拓寬產品線，不僅有利于攤薄成本，提高毛利率，同時更多的產品種類能夠較好地滿足客戶的不同需求，促進公司產品的銷售，大大提高市場占有率。公司的毛利率水平相比主要競爭對手海天國際、震雄集團和力勁科技仍有著顯著優勢，顯示出公司在成本控制方面的強大實力。

公司盈利水平季節性特征明顯，一季度淡季不淡。一季度屬于公司產品的淡季，2014~2016年公司一季度凈利潤占當年的比例平均僅為14%，而2017年一季度凈利潤同比大增近320%，業績大超預期，若增速保持則有望帶動公司全年業績更上一個臺階。

（二）完善的服務體系助力公司健康持續發展

重服務，買方信貸為銷售保駕護航。公司于2016年9月審議通過了《關于公司為以“消費信貸擔保”模式購買公司產品客戶提供擔保的議案》，此舉幫助公司及其子公司獲得2.60億元的買方信貸額度，將有助于公司增加銷量，促進銷售網絡的構建，進一步開拓市場，同時還能夠提高款項的回收效率，建立良好的客戶關系，有利于公司長遠健康地發展。

不斷開拓新網點，打造全球服務體系：

國內市場方面，在現有遍及全國華南、華東、華中、東北、西南、西北六個大區、50余個營銷服務網點的基礎上，繼續加強企業在各細分市場的開拓力度，努力開拓新的銷售網點，全面擴大企業在全國各個區域的市場占有率。

公司通過現有的海外銷售網絡，重點制定知名大客戶開發計劃，在印度等重要市場實施本土化投資及經營，加大產品的直銷力度及售后服務能力；同時，發揮“YIZUMI”和“HPM”的雙品牌優勢，鞏固現有國際市場，開拓有潛力的新市場，全面打造伊之密品牌國際化形象。

我們認為，公司較為完善的服務體系利于提高客戶粘性，維持穩定的客戶關系，并擴大其影響力，提高品牌溢價，提高產品的毛利率。

五、盈利預測

盈利假設：

注塑機17-18年增速分別為28%、28%；壓鑄機17-18年增速30%、30%；

基于2016半年報數據假設公司注塑機業務毛利率增加至35%，壓鑄機毛利率增加至40%，且未來兩年毛利率維持高位；

公司一季度業績大超預期，淡季不淡，預計公司全年業績有較大突破。未來公司主業持續受益于高端裝備制造進口替代&海外布局加速，且毛利率將得到進一步改善。基于此，預計公司16-18年實現歸屬母公司凈利潤1.15億、2.33億、3.76億，對應EPS為0.46、0.94、1.52元，對應PE為50X、26X，16X，62億市值，小市值，高成長。

聯系人：李佳18930085662/胡剛13641925045